Παρασκευή, 7 Οκτωβρίου 2011

Η λογική της αγοράς


Του Γιώργου Καισάριου

Μου λένε συνέχεια πού διάβασα και γράφω αυτά που γράφω. Με ρωτούν από που αντλώ τις πληροφορίες μου!! "Μα αφού οι επίσημες πληροφορίες λένε άλλα πράγματα", λένε ορισμένοι,  "εσύ γιατί λες αυτά που λες;”

Αγαπητέ αναγνώστη, μπορεί επίσημα να λένε ό,τι θέλουν, αλλά η σκέψη αυτής της στήλης δεν βασίζεται στα επίσημα. Η λογική αυτής της στήλης βασίζεται στην πραγματικότητα των αριθμών, όχι στις ανακοινώσεις της Ευρωπαϊκής γραφειοκρατίας.

Δεν αντλώ πληροφορίες από πουθενά. Βάζω τα πράγματα κάτω, κάνω κάτι πρόχειρους και μπακαλίστικους υπολογισμούς και .......
βγάζω ένα συμπέρασμα. Τόσο απλά.

Για κάποιο παράξενο λόγο όμως, συνεχώς βλέπω μια αδυναμία των Ελλήνων επενδυτών να μπορούν να παρακολουθήσουν τη λογική της αγοράς. Βλέπω συμπεριφορές και αντιλήψεις, που όχι μόνο είναι behind the curve, αλλά και έξω από το πλαίσιο λογικής της αγοράς.


Ας ξεκινήσουμε λοιπόν από μια απλή σκέψη:


Η αγορά αποτυπώνει την αξία μιας μετοχής στο ταμπλό, βάσει των στοιχείων του ισολογισμού αυτής της εταιρείας, on a mark-to-market basis.

Αυτό σημαίνει ότι η αγορά δεν παίρνει τοις μετρητοίς τι λέει ο ισολογισμός, άλλα τι νομίζει ότι πρέπει να λέει αν η απεικόνιση ήταν marked-to-market.


Για παράδειγμα, αν μια εταιρεία έχει μια μεγάλη απαίτηση στον ισολογισμό και η αγορά εκτιμά ότι αυτή η απαίτηση μπορεί να εισπραχθεί μόνο κατά 50%, τότε η τιμή της μετοχής στο ταμπλό θα έχει ενσωματώσει αυτό το δεδομένο, άσχετα αν λογιστικά η εταιρεία έχει αυτή την απαίτηση στον ισολογισμό της.


Στη λογική της αγοράς, δεν υπάρχουν οι παράμετροι, ποιον συμφέρει τι, αν συμφέρει τις τράπεζες ή όχι, αν συμφέρει τη Γαλλία και τη Γερμανία να δεχτούν ένα κούρεμα, από που θα βρουν τα λεφτά για την ανακεφαλαιοποίηση των τραπεζών και αν θα χάσουν κάποια λεφτά από ένα ελληνικό κούρεμα
.

Οι πιο πάνω σκέψεις δεν αποτελούν παραμέτρους για την αγορά και δεν ενσωματώνονται (τα πάνω ερωτήματα) στις τιμές στο ταμπλό. Το ταμπλό λέει κάτι πολύ πιο απλό:


Πόσα λεφτά θα χρειαστούν οι τράπεζες για να στρώσουν (ήτοι ανακεφαλαιοποίηση), πόσες μετοχές θα εκδοθούν για να γίνει αυτό και αν μετά την έκδοση αυτών των μετόχων, συμφέρει να είμαι μέτοχος.


Αυτή είναι η μοναδική ερώτηση που θα πρέπει να απαντήσει ένας επενδυτής και τίποτα άλλο!! Μια δεύτερη παράμετρος είναι η εξής:


Η αγορά αποτυπώνει την αξία μιας μετοχής στο ταμπλό, βάσει των στοιχείων του ισολογισμού αυτής της εταιρείας, οn a fully diluted basis
.

Αυτό σημαίνει ότι στον υπολογισμό στα κέρδη ανά μετοχή (και άρα η τιμή που θα έχει το όποιο χαρτί στο ταμπλό), η αγορά λαμβάνει υπόψη warrants, options, μετατρέψιμα ομολογιακά
και την όποια επικείμενη αύξηση κεφαλαίου θα πρέπει να γίνει.

Πριν μερικές μέρες η χρήστης stockman100 έκανε την εξής ερώτηση:

Γιώργο συμφωνώ με πολλά που γράφεις και νομίζω μας έχεις όλους βοηθήσει στις επενδυτικές μας επιλογές. Καταλαβαίνω αυτό που λες για μηδενισμό της αξίας των τραπεζών, αλλά θα ήθελα αν μπορούσες να κάνεις μια πιο λεπτομερή ανάλυση του τι σημαίνει αυτό. Εύκολα καταλαβαίνεις ότι μηδενίζει η αξία όταν αγοράζεις στα 100 ευρώ και τώρα έχει 50 λεπτά, γιατί όμως δεν συμφέρει να αγοράσεις τώρα;
Αν κρατήσεις τις μετοχές για αρκετά χρόνια δε θα κερδίσεις; Ίσως αν το κράτος μπει ως μέτοχος, οι μετοχές να μειωθούν και άλλο, αλλά δε νομίζω να εξαφανιστούν. Θεωρείς ότι θα εκδώσουν καινούργιες μετοχές; Δε σου κρύβω ότι σε αυτές τις τιμές, οι αξιόλογες τράπεζες φαίνονται δελεαστικές. Θα το εκτιμούσαμε να ακούσουμε τις απόψεις σου.

Η απάντηση είναι dilution, dilution, dilution.

Ας το δούμε πιο αναλυτικά, διότι ειλικρινά σας λέω, δεν έχω καταφέρει να το εξηγήσω στον μέσο Έλληνα επενδυτή εδώ και πολλά χρόνια. Ας πάρουμε για παράδειγμα την ΠΕΙΡ. Δεν θυμάμαι ακριβώς τα νούμερα, αλλά δεν απέχουν πολύ από αυτά που θα σας πω.

Πριν από μερικά χρόνια η ΠΕΙΡ είχε περίπου 350 εκατ. μετοχές. Η μετοχή έφτασε να διαπραγματεύεται έως τα 26 ευρώ περίπου. Άρα θεωρητικά στα υψηλά της, η εταιρεία είχε αξία περίπου 9 δισ. ευρώ.

Τώρα η εταιρεία έχει 1,15 δισ. μετοχές και η αξία της εταιρείας είναι περίπου 440 εκατ. ευρώ. Είναι άραγε ευκαιρία η μετοχή; Ας κάνουμε μερικούς υπολογισμούς να δούμε.

Με μια πολύ πρόχειρη και μπακαλίστικη ανάλυση, έβγαλα το συμπέρασμα ότι μεταξύ των ομολόγων και των δανείων που πρέπει να διαγραφούν, η ΠΕΙΡ χοντρικά θα χρειαστεί περίπου 7 δισ. ευρώ σε νέα κεφάλαια (τονίζω είναι δική μου μπακαλίστικη εκτίμηση).

Η τιμή στο ταμπλό σήμερα έχει 40 cents. Ας υποθέσουμε λοιπόν ότι κάποια ευρωπαϊκή αρχή (EFSF, ΕΚΤ ή και η ΤτΕ) θα βάλει αυτά τα 7 δισ. Επίσης να υποθέσουμε ότι η αύξηση κεφαλαίου θα γίνει στα 30 cents.
Έχουμε και λέμε: 7 δισ. ευρώ διαιρούμενο δια 0,30 ευρώ (30 cents) μας κάνει περίπου 23,3 δισ. καινούργιες μετοχές που θα πρέπει να εκδοθούν για να μπουν τα 7 δισ. στην εταιρεία.

Αυτό σημαίνει ότι το σύνολο των μετοχών μετά από αυτή την αναγκαστική αύξηση κεφαλαίου θα είναι: 23,3 δισ. + 1,15 δισ. (τωρινές μετοχές) = 24,45 δισ. μετοχές στο σύνολο. Οι δε παλαιοί μέτοχοι (αν υποθέσουμε ότι δεν συμμετάσχουν στην αύξηση), θα κατέχουν το 4,7% της εταιρείας [(1,15/24,45)*100].

Το ερώτημα τώρα είναι, πόσο θα αξίζει η εταιρεία για να βρούμε πόσο ενδεχομένως θα πρέπει να κάνει η μετοχή, για να δούμε αν μας συμφέρει να γίνουμε μέτοχοι ή όχι.

Αν πάρουμε σαν βάση την υψηλότερη κεφαλαιοποίηση που είχε η μετοχή πριν μερικά χρόνια (9 δισ. ευρώ όπως υπολογίσαμε πιο πάνω) και υποθέσουμε ότι η εταιρεία τόσα θα πρέπει να αξίζει μετά από την ανακεφαλαιοποίηση της τράπεζας, τότε η μετοχή θα πρέπει σήμερα να αξίζει περίπου:
9 δισ. ευρώ (αξία) / 24,45 δισ. (μετοχές) = 36 cents.

Χτες η τράπεζα έκλεισε στα 38 cents. Άρα σε πολύ μεγάλο βαθμό, η αγορά έχει ήδη ενσωματώσει το κούρεμα και την αύξηση κεφαλαίου που θα πρέπει να γίνει (και το σύνολο των 24,45 δισ. σε χαρτιά που θα πρέπει να εκδοθούν), για να είναι η τράπεζα βιώσιμη.

Το αν θα γίνουν τα πράγματα ακριβώς όπως λέω πιο πάνω δεν το ξέρω. Αυτό όμως που ξέρω είναι ότι η λογική της αγοράς και το mark-down που έχει κάνει η αγορά στο χαρτί, λίγο πολύ συμβαδίζει με τη λογική μου.

Τώρα το αν συμφέρει κάποιον να είναι σήμερα μέτοχος στην ΠΕΙΡ ή όχι, εξαρτάται από τι αξία θεωρεί κανείς ότι θα πρέπει να έχει η τράπεζα μελλοντικά.

Αν για παράδειγμα κάποιος βάλει μια αξία 20 δισ. ευρώ στο καινούργιο ανανεωμένο σχήμα, τότε σαφώς η μετοχή είναι ευκαιρία στα παρόντα επίπεδα και ας μην συμμετάσχει στην όποια αύξηση γίνει στο μέλλον.

Αλλά το κύριο θέμα είναι το εξής.
Κάποιος που έχει αγοράσει τη μετοχή στα 15 ευρώ, για να ξαναδεί τα λεφτά του, θα πρέπει η αξία της εταιρείας να ανέβει στα:
24,45 δισ. (μετοχές) * 15 (ευρώ) = 366 δισ. ευρώ.

Κάτι βέβαια που δεν θα σε αυτή τη ζωή ούτε στην άλλη ζωή και ούτε με κάποιο θαύμα.
Ελπίζω τώρα να καταλάβατε τι σημαίνει dilution και ελπίζω να τυπώσετε αυτό το άρθρο και να το εμπεδώσετε, διότι την επόμενη φορά που θα ακούσετε για αύξηση κεφαλαίου, να κάνετε τους ανάλογους υπολογισμούς για να αποφασίστε αν συμφέρει η συμμετοχή σας ή όχι.

Καλό Σαββατοκύριακο




2 σχόλια:

  1. Πάλι ρόμπα τον έκανε τον Μπένυ η τρόικα:
    "Δεν ολοκληρώθηκαν οι διαπραγμνατεύσεις"
    λέει ο Τόμσον..

    - Οι εκπρόσωποι της τρόικας δήλωσαν πως οι διαπραγματεύσεις συνεχίζονται.
    - Χθες το βράδυ το υπουργείο Οικονομικών ανακοίνωσε ότι τελείωσαν !!!

    - Διαβάστε τι αποκάλυψαν στο Reuters αξιωματούχοι της τρόικας και τι ανακοίνωσε
    χθες ώρα 22.45 το υπουργείο Οικονομικών

    - Ζούμε την επανάληψη του φιάσκου:
    ''Η αναχώρηση της τρόικας ήταν απολύτως προγραμματισμένη'';

    Ώρα 12.27 όπως μετέδωσε το Reuters, ο επικεφαλής της αποστολής του ΔΝΤ στην Ελλάδα Πόουλ Τόμσεν άδειασε κομψά τον Ε.Βενιζέλο και την ''βιασύνη'' του να ανακοινώσει πως τελείωσαν οι διαπραγματεύσεις.

    ''Έχουμε κάνει πρόοδο, αλλά παραμένουν ακόμα προς συζήτηση κάποια σημαντικά θέματα.Ελπίζουμε πως θα καταλήξουμε σύντομα σε συμφωνία, αλλά δεν βρισκόμαστε ακόμα εκεί'' δήλωσε ο Τόμσεν μετρώντας μία μία τις λέξεις του.

    Νωρίτερα πάλι στο πρακτορείο Reuters δήλωσε στέλεχος της τρόικας πως ''οι συζητήσεις συνεχίζονται γιατί πολύ απλά δεν έχει υπάρξει ακόμα συμφωνία με καμία πλευρά''.

    Εαν αυτό ισχύει, και θα αποδειχθεί πολύ σύντομα, τότε η χθεσινοβραδυνή ενημέρωση του υπουργείου Οικονομικών είναι για τα σκουπίδια και ο Ε.Βενιζέλος θα πρέπει να δώσει εξηγήσεις.

    Δεν μπορεί ένας τόσο "ευφυής" άνθρωπος,
    όπως ο υπουργός Οικονομικών, να μην κατάλαβε πως οι διαπραγματεύσεις δεν τελείωσαν.

    Ή μας λέει ψέμματα
    ή εξυπηρετεί κάποια σκοπιμότητα.

    ΑπάντησηΔιαγραφή
  2. ..."Η λογική της αγοράς"..!!
    ΧΑΧΑΧΑ....ΧΟΧΟΧΟΧΟ..ΧΙΧΙΧΙΧΙ...


    Ποιος μαλάκας
    ποιος παλιομαλάκας
    ποιος τρόμπας ......του Υπουργείου Οικονομικών
    το σκέφθηκε αυτό... !!!!

    να βάλει 13% ΦΠΑ στην γλυκιά μπουγάτσα,
    και 23% στην αλμυρή.".

    Πώ πω !

    Τόοοοοσσσσσσοοοοοοοοοοοο
    ρε σαλταρισμένοι !!!

    ΟΙ 90 Παστόκοι σύμβουλοι των 5.000 ευρω του Χοντρομαλάααακαααααααα !

    ΑπάντησηΔιαγραφή

Το kafeneio-gr ενθαρρύνει τους αναγνώστες να εκφράζουν τις απόψεις τους μέσα από την ιστοσελίδα μας. Παρακαλούμε όμως τα κείμενα να μην είναι υβριστικά, να μην παραπέμπουν σε άλλους ιστότοπους, να γράφονται στην ελληνική ή την αγγλική γλώσσα (όχι greeklish), να είναι κατανοητά και τέλος να είναι κατά το δυνατόν σύντομα. Είναι αυτονόητο πως η ομάδα διαχείρισης φέρει ευθύνη μόνο για τα επώνυμα άρθρα των συντακτών και των συνεργατών της.

Σας ευχαριστούμε για την συμμετοχή σας.